五粮液动销边际回暖 底部反弹逻辑有望兑现

伴随近期上海及周边地区无症状感染者人数的下降，消费场景持续回补。我们密集调研市场，过去两周终端、经销商打款意愿出现积极变化，核心品牌经营节奏有序推进，五粮液动销边际回暖，价盘也顺利通过3-4月外部压力测试。同时，公司强化对市场秩序的维护和品牌推广的投入，为动销恢复和批价上行奠定良好基础。公司当前股价对应22/23年分别23/20xPE，安全边际充足，伴随消费复苏和公司正确决策，五粮液经营已迎来拐点，看好年内预期和估值的双重修复。

疫情干扰减弱，动销边际回暖。随着近期上海及周边地区无症状感染者人数的下降，5月大部分地区逐步放开对出行、餐饮方面的限制。我们密集调研白酒行业全国多地市场，过去两周，伴随着端午小旺季的临近、叠加各地消费场景恢复，终端、经销商打款意愿出现了明显变化。核心品牌打款发货积极推进，五粮液作为千元价格带硬通货产品，动销边际改善明显。

价盘通过压力测试，重视后续回升空间。在3-4月外部疫情、经济双重承压的环境下，公司积极应对，主动控货并严格维护市场秩序，当前成效初显，批价回升并保持稳定，顺利通过压力测试。同时，公司积极拜访团购客户，高地市场经典五粮液推广活动有序开展，首届五粮液和美文化节启幕，品牌投入进一步强化，为消费复苏后动销恢复和批价上行打下坚实基础。

安全边际充足，反弹逻辑有望兑现。我们在《五粮液：DCF视角下安全边际充足，改善后戴维斯双击可期》专题报告中阐述，高端白酒行业价格享受稳定成长，龙头公司价位带卡位护城河较深。茅台的提价空间自不必说，五粮液千元价格带品牌力难以撼动，渠道利润短期波动并不影响公司价格中长期成长能力。同时除普五价格增长外，公司亦有望享受结构优化带来的吨价提升，业绩确定性仍强。内在价值应当参考行业长期投资价值，DCF视角下合理价格在218元左右，当前股价已具备充分安全边际。随着动销边际回暖，企业正确决策，公司经营已经迎来拐点，底部反弹逻辑有望逐步兑现。

投资建议：动销边际回暖，价值买点已现。公司在需求淡季主动调整节奏，主动控货并维护市场秩序，品牌推广有序推进，批价已初步通过外部压力测试。展望22年，在稳增长政策发力下，高端白酒刚性消费或随经济活跃度的提升持续回补，五粮液仍有望充分享受品牌红利。中长期视角下，随着普五渠道利润理顺，经典五粮液培育重回正轨，五粮液的预期和估值有望得到双重修复。维持22-24年EPS预测6.90、7.93、9.08元，当前股价对应22/23年分别为23/20xPE，维持年内目标价208元，重申“强烈推荐-A”评级。

风险提示：需求下行、竞品批价大幅回落、产品结构优化不达预期等