古井贡酒：打造次高端新百亿 Q1预收款“蓄水池”充足

古井贡酒召开股东大会，聚焦“次高端、全国化”战略。产品布局方面，古20与古16是古井贡酒次高端战略核心单品，分别定为500元/300元价格带，是公司推进全国化的利器，根据公司股东大会反馈，古20与古16销售收入保持快增长，公司明确打造次高端新百亿，目前进展顺利;品牌建设方面，打造年轻化、时尚化、国际化品牌形象，以古20作为全国化抓手，省内延续与主流媒体互动，省外用央媒进行覆盖;费用投放方面，未来古井贡酒将根据公司战略、市场成长性、产品成长情况更加精确化进行费用投入，优化费用率，以费用有效性为导向，近年公司费用率随着市场的逐步建设呈现下降趋势。

安徽返乡潮带动收现高增，Q1预收款“蓄水池”充足。根据公司一季报披露，22年Q1实现营收52.74亿元，同增27.71%;

实现归母净利润10.99亿元，同增34.9%。22年Q1现金回款61.7亿元，同增54.9%，公司收入及现金回款快速增长主要系2022年春节返乡政策放松，古井作为徽酒龙头动销较快。期末合同负债余额46.9亿元，较2021年末增28.6亿元，积蓄势能、业绩“蓄水池”充分。22年Q1，受益于公司产品结构持续改善，毛利率同增0.9pct;销售/管理费率同比分别增0.6/0.5pct，税金及附加占比同降1.2pct，净利率同增1.1pct，公司业绩呈现高质量增长。

疫情扰动不改升级趋势，长期净利率有望增强。前期安徽疫情反复，5月以来安徽省内主要白酒消费场景基本恢复，公司渠道库存良性，预计端午有望实现较好增长。公司于2021年报中披露，2022年公司计划实现营收153亿元，同增15.3%，计划实现利润总额35.50亿元，同增11.94%，我们认为，安徽近年经济快速发展，白酒消费延续升级，古井作为安徽地产酒龙头，有望充分受益于省内消费升级红利。此外，随着公司产品结构持续升级、费用投放效率进一步提升，公司中长期净利率存在较大提升空间。

投资建议：我们认为，古井贡酒作为安徽地产酒龙头，核心单品古20与古16有望延续快速增长，基本盘产品古8、古5、献礼版等有望维持稳定增长，公司有望持续享受安徽省内消费升级红利，展望中长期，随着公司产品结构持续升级、费用投放效率进一步提升，净利率存在较大提升空间。预计公司2022-2024年营收分别为161/191/223亿元，预计公司归母净利润分别为29/36/43亿元，当前股价对应PE分别为37/30/25x，维持“推荐”评级。

风险提示：疫情反复影响消费需求致公司年份原浆主导产品价盘及库存不及预期;宏观经济不及预期致次高端价位需求不及预期;市场竞争加剧致公司销售进度不及预期等。