瀚川智能(688022)：费用前置Q1业绩承压 看好换电锂电设备业务放量|环球短讯

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投资要点

Q1 受费用前置影响业绩有所下滑，看好后续订单验收放量：2022 年公司实现营收11.4 亿元，同比+51%，归母净利润0.7 亿元，同比+21%，扣非归母净利润为0.3 亿元，同比-17%。由于公司换电业务处于发展初期，出于收入确认谨慎性考虑，调减2022 年收入1.8 亿元，预计2023 年确认该部分收入。分产品来看，汽车智能装备营业收入5.4 亿元，同比+19%，占比47%，充换电智能装备营收2.9 亿元，占比25%，电池智能制造2.3 亿元，同比+9%，占比20%，工业互联智能制造系统营收0.2 亿元，同比-33%，占比1%，零部件营收0.6 亿元，同比+62%，占比5%。2023Q1公司营收1.8 亿元，同比+84%，归母净利润-0.43 亿元，扣非归母净利润-0.42 亿元，主要系公司处于快速增长期，费用与收入存在时间错配，规模效应尚未体现。

盈利能力有所下滑，静待规模效应显现：2022 年公司毛利率为28.3%，同比-5.5pct，分产品来看，汽车智能制造装备为35.7%，同比-0.9pct，充换电智能制造装备为14.8%，电池智能制造装备为27.2%，+1.7pct，工业互联智能制造系统为53.4%，+12pct，零部件为26.7%，-18.7pct，净利率为6.4%，-1.2pct，期间费用率为24.2%，-3.9pct，其中销售费用率为6.8%，-1.5pct，管理费用率（含研发）为15.2%，-3.3pct，财务费用率为2.2%，+1pct。2023Q1 公司毛利率为27.2%，同比-0.2pct，净利率为-25.6%，期间费用率为56.7%，同比+8.6pct，主要系公司新业务处于前期阶段，员工薪酬、设备厂房折旧等费用前置，其中销售费用率为21%，同比+4.5pct，管理费用率（含研发）为31.2%，同比-2.6pct，财务费用率为4.5%，同比+6.8pct，我们认为随着换电设备、锂电设备的新签订单规模交付，公司盈利能力有望逐步提升。

合同负债&存货高增，在手订单充沛保障业绩增长：截至2023Q1 末合同负债为3.5亿元，同比+86%，存货为9.5 亿元，同比+56%，截至2023 年4 月底公司在手订单30.4 亿元（含税），其中电池智能装备15.8 亿元，占比52%；充换电智能装备8.9 亿元，占比29%；汽车智能装备5.7 亿元，占比19%。

储能有望成为锂电设备下一重要增长点，瀚川大圆柱设备已有储备：大型储能倾向于使用大容量的方形电池；家庭储能更倾向于大圆柱电池。瀚川已与亿纬锂能等企业建立合作关系，未来4680 大圆柱电池的中后道设备有望实现全部自制，充分受益于储能市场快速放量。2022 年公司与正威集团签订8.34 亿元的化成分容设备的重大销售框架合同，并与深圳埃克森就锂电池相关生产设备业务达成战略合作并获得重大锂电生产配套设备订单。

换电设备产能快速提升，打开新成长空间：换电模式获认可，尤其在商用车领域经济性凸显。我们预计2025 年建设换电站数量将超16000 座，对应新增设备投资额近400 亿元。瀚川先发优势明显，我们预计2023 年公司换电设备新接订单有望达20 亿元。2022 年底，公司现有诸暨、苏州基地换电设备产能达680 套，2023 年底产能有望达1500 台、2024 年有望近3000 台。

盈利预测与投资评级：考虑到疫情影响和收入确认节奏，我们下调公司2023-2024年归母净利润分别为2.0（原值2.5，下调20%）/3.4（原值4，下调15%）亿元，预计2025 年归母净利润为5.0 亿元，对应PE 分别为31/18/13X，维持“增持”评级。

风险提示：下游扩产不及预期，新业务开拓不及预期。